受到2019新型冠狀病毒病疫情和油價崩盤影響，美股於2020年3月9日觸發歷史上第二次熔斷機制，3天後，3月12日，標普500指數再次觸發熔斷機制，4天後，3月16日，標普500指數觸發當月第三次熔斷，2天後，3月18日，標普500指數，觸發當月第四次熔斷。歷史上五次的熔斷有四次發生在這個月，同期間，債券及黃金都下跌，大家開始尋找怪罪的對象，包括：ETF被動投資的盛行、對沖基金的風險評價、動能模型等，但其實最根本的原因就是你我都有聽過，卻沒有太大實際感受的流動性問題，本篇文章就來詳細解說流動性及不同流動性風險的交互關係。
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什麼是流動性？
在過去的經濟學文獻當中，流動性概念是關於經濟主體 (Economic Agent) 可以將其現有財富交換為其他產品、服務或資產的能力。在此定義中，可以衍伸兩件事，第一，了解流動性是一種流量而非存量的概念。所以在金融體系當中，流動性就代表資金流可以在不同主體中無障礙的流動，特別是央行、商業銀行及市場間的資金流。第二，流動性表彰實現這些資金流的能力，如果沒有這個能力，金融實體就會面對不流動，而這些能力會因為原本就存在的資訊不對稱性及市場不完整性而拖累。
金融體系當中，主要可以分為央行流動性 (Central Bank Liquidity)、融資流動性 (Funding Liquidity) 及市場流動性 (Market Liquidity) 三種。
- 央行流動性：是央行提供金融體系所需流動性的能力，通常用貨幣基數 (Monetary Base) 來衡量，而央行通常運用存款準備率、重貼現率及公開市場操作等三種貨幣政策工具來調控貨幣的數量及貨幣的價格 (利率)。
- 融資流動性：根據巴塞爾銀行監管委員會 (Basel Committee on Banking Supervision) 的定義，融資流動性表示銀行在到期前償還債務、平倉或清算部位的能力。但也可以從交易員或投資者的觀點切入，就是在被通知補繳保證金後，交易員或投資者可以獲得資金或現金的能力。一般來說，銀行有三種流動性來源。第一：存款、第二：市場，包括資產證券化及同業拆借、第三：央行。
- 市場流動性：定義為在短時間內，低成本且對價格影響不大的資產交易能力。通常可以用市場的深度 (Depth)，寬度 (Breadth) 和彈性(Resiliency)來衡量。深度表示就算有很大的訂單也不會影響價格，交易是可以順利在市場大量進行。寬度則表示買價、賣價不能離中價不遠。彈性表示訂單不平衡而導致價格波動是可以快速被市場調整。而在過去的研究顯示，不同市場的流動性有顯著的正向關係。
流動性風險？
根據上述流動性的定義，流動性風險就是經濟主體實現隨機變數到變成實現偏好的機率，也就是說比起流動性，經濟實體更偏好其他項目，例如安全性考量。最終，選擇不流動的機率就是流動性風險，當機率越高時，就代表越高的流動性風險。
- 央行流動性風險：基本上不存在，央行可以透過大量印鈔來提供市場流動性。僅有當惡性通貨膨脹 (Hyperinflation) 或貨幣危機發生時，沒有人想持有此國貨幣時，才會發生央行流動性風險。但央行身為流動性的提供者，卻可能衍伸其他問題，包括抵押品的對手信用風險、錯誤的貨幣政策信號及關於緊急情況下協助不正確機構的道德風險。
- 融資流動性風險：通常來源為銀行，當銀行於一定期間內，無法由上述三大管道獲得滿意的資金時，就稱為融資流動性風險。
- 市場流動性風險：市場流動性風險就是沒辦法及時在公平價格上交易，它是流動性風險裡面系統性、無法分散的項目。這衍伸三個重要意義：第一，流動性風險會於市場共同發生，也就是說，很大的機會流動性風險會在不同資產及銀行間傳遞。第二，此風險應該隱含於價格當中，它是可以帶來風險溢酬。第三，如果說從金融市場穩定的角度來看，控制市場流動性風險是很重要的，因為個別公司或銀行的流動性風險，可能會蔓延至其他機構，最終導致金融危機。
不同流動性間的連結
三種不同的流動性之間是有很強烈的相關性，而流動性風險的產生就是源於三者的正向循環被打破，最終伴隨著骨牌效應，造成更嚴重的流動性風險。以下區分正常及不穩定兩種期間，就可以看到具有流動性與缺乏流動性的差異。
正常期間
於正常期間內，資金流容易在三種流動性間效率循環。央行釋放總流動性給銀行，銀行又會透過同業拆借及金融市場再釋放流動性給需要的主體，最終央行會觀察市場流動性的供需，而提供最適(中性)的流動資金。
不穩定期間
首先必須要先了解，本身銀行業借短 (負債) 支長 (資產) 的產業特性就會帶來結構性的脆弱，而某些銀行為了追求更高的收益，可能就要在高流動低收益資產和低流動高收益資產間做取捨。當一些事件，例如這次的疫情，造成存戶大額提款時，就會造成流動性問題，如果這些體質比較弱的銀行蔓延至其他銀行時，就會造整體整市場的流動性問題。第一管道為同業拆款市場，銀行間交叉持股、聯貸及信用額度等機制都會讓流動性風險蔓延至多個主體。當同業拆款無法提供足夠流動性時，銀行可能就會想要盡速把資產變現成現金，所以只能在金融市場用不好的價格拋售，就會把流動性風險傳導至金融資產市場。同時，因為大多數法規要求資產負債表上須按市值計價，當資產價格下跌，銀行的資本適足率就會不足，就會減低同業間的拆借，這就是進入第二輪市場流動性風險又傳回融資流動性風險的惡性循環，最後就造成流動性螺旋的問題。
回到原本的問題，當油價及股市下跌太快、太劇烈時，投資者可能停損出場或者是賣出原本沒有下跌的高流動性股票，債券，黃金等資產換取現金已提供額外保證金，同期間，因為市場流動性下降，股價波動率加大，貸款者的風險管理系統就會提出會進一步降低融資比例。這時市場流動性和融資流動性之間的流動性螺旋就此產生。這時候央行的角色就很重要，因為央行是最後貸款者角色，也就是最終流動性的提供者，這也是為什麼美國聯準會於3月初就積極降息並推出一系列融資計畫和借貸機制。參考<一文看懂：Fed推出的「殺手級新工具」有哪些？>儘管這些措施可能沒辦法減低疫情的傳播速度，但卻是讓金融市場資金流不會斷裂的原因。
透過這次的事件，應該也讓投資者深刻了解流動性風險。從過去的經驗來看，當市場流動性逐漸恢復正常時，資產間的相互反應也會回歸正常，也就比較不會發生這種風險性資產與避險性資產同時大幅下跌的情況。
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